■西科金融与伯克希尔·哈撒韦
利用西科作为小型投资平台
我向芒格提问：“芒格先生，一小时前有人问我西科价值几何。我当时束手无策，只能说：‘我不知道。西科持有10亿美元现金，市值 20亿美元，未来回报很大程度上取决于这笔现金如何配置。’您能说说打算如何投资这笔资金吗？尤其是，您和巴菲特先生长期以来都表示，伯克希尔·哈撒韦规模越来越大，正在拖累其未来能够实现的年化回报率。您也说过，资金规模较小的投资者反而能获得很高的收益。那您为什么不把西科当作平台，去做一些小规模投资，就像巴菲特先生有时在个人投资组合里做的那样？”
“沃伦每周花 70 个小时思考投资，而他个人投资组合里的资金规模并不大。他不打桥牌的时候，做这些投资纯粹是为了消遣。”
“即便以西科现有的资金量，想做这种小额灵活投资也非常困难。做投资必须时刻准备好，并且能够快速行动。”
“当年我们买入可口可乐，花了好几个月才买到10亿美元市值的股票，相当于公司7%的股份。想要建立重大仓位，从来都不容易。”
竞争优势
“我们并没有与生俱来的竞争优势。我们的保险业务量有所上升，主要来自通用再保险，CORT商业服务公司和精密钢铁也有增长动力，但未来的优势必须靠我们自己的智慧去争取。西科目前还没有足够的规模壁垒与发展势能，所以投资者其实是在押注我们的管理能力。”
“我们有一个不大但很有用的优势：很多人在打造企业时是倾注感情的，一些企业主真心热爱自己的公司。他们不愿意把公司卖给那些只会包装、拆解、转手套利的金融买家。我们收购公司后，不会去折腾那些本来就很成功的业务。因此对一些卖家来说，比如贾斯汀工业（Justin），伯克希尔·哈撒韦是它唯一能接受的买家。”
“如果你想要我们这种企业文化，除了这里，别处很难找到。从这点看，我们比多年前更有优势，因为我们的口碑更好。我认为通用电气在这方面很难追上我们。”
“因此，我们在以合理价格收购优质企业上，很可能具备竞争优势。但这些企业不会是极致优秀、价格又极度便宜的标的。因为市场上的竞争对手和资金太多了，存在大量专业收购机构。当前偏紧的信贷环境对我们有利。若非如此，伯克希尔就不可能收购约翰斯·曼维尔公司（Johns Manville）。”
西科的历史
“我们在20世纪70年代初收购西科时，它的市值只有4000万美元，现在是20亿美元。这条路走得漫长而艰难，但结果相当不错——虽然比不上伯克希尔·哈撒韦或微软，可生活中总有人比你做得更好。”
伯克希尔全面收购西科
“伯克希尔目前只持有80.1%的西科金融股份，且西科金融仍单独上市交易，这是历史原因造成的意外，背后是复杂的税务问题。我预计它最终会被伯克希尔全资收购，但只要你们这些投资者对股票热情不减，这件事就很难办成。”
伯克希尔的未来回报
“沃伦在伯克希尔股东大会上说过，他希望能小幅跑赢市场。15% 是非常夸张的数字，所以他的目标区间是6%—15%。”
“你们和我们在同一条船上。”
巴菲特的决策效率
“沃伦说‘行’或者‘不行’都快得惊人。”
CORT业务
“CORT 会继续增长，既有收购扩张，也有现有市场的深耕，前景不错。它很像企业租车公司（Enterprise Rent-A-Car），两者都拥有极佳的企业文化、服务体系和激励机制。”
“CORT 与供应商关系良好。当一个体系里存在信任时，资本主义会运转得更好。”
通用再保险
“它是全球最优秀的再保险机构之一。拥有强大的分销网络与企业文化—— 一种崇尚理性、严守纪律的文化。它能看到伯克希尔看不到的再保险机会。长年深耕使它拥有巨大优势。通用再保险的核心竞争力就是：更聪明，能看到更多机会。”
“我不认为它未来的回报还能像过去那么好，但每年高出市场2-3个百分点，长期累积下来效果会非常惊人。”
“再保险这行很有意思。很多人进入这个行业，就是为了赚钱。然后，那些薪酬极高、能把愚蠢主意包装得很漂亮的再保险经纪人，就会给他们推销业务。天呐，这太危险了！就算是非常聪明的人，也可能做出极其愚蠢的投资。即便GEICO和通用再保险，偶尔也会栽跟头。”
保险准备金
“过去我们有过准备金计提不足的情况，但更多时候是过于保守。因此，伯克希尔，尤其是西科金融，近些年一直在转回部分准备金。”
巨灾保险
“当年没人愿意承保加州地震险，而伯克希尔做了。我们就是这种风格。”
“我们不会因为一件事从没发生过，就认为它永远不会发生。这方面没有精算科学可言，只能靠粗略判断。我们只是尽量保持保守。”
西科与伯克希尔低效的税务结构
“在西科和伯克希尔，我们没有什么神奇的避税方法。只是凭借浮存金，能获得一些税收优势。”
（芒格提到，他见过最愚蠢的很多行为，都是为了避税而引发的。）
“以C类公司的架构持有房地产和证券（就像西科和伯克希尔），是一种极其低效、糟糕的安排。去年我们卖出房地美时支付的巨额税款，就是一个典型例子。如果我们是合伙制企业，就不用交这笔钱。税务压力非常大。”
“我们走到这个架构，完全是阴差阳错。我们收购了一家濒临倒闭的纺织厂（伯克希尔·哈撒韦），又在危机前夕收购了加州一家储贷公司（西科金融），两者都是以低于清算价值的价格买的。结果对在座很多人来说都非常好——西科的市值从4000万美元涨到了20亿美元。但这个架构本身是很愚蠢的，效率极低、非常不利。我们收购精密钢铁这类控股企业的模式要好得多。”
为什么不给喜诗糖果做特许加盟？
“开一家新的喜诗糖果店几乎不需要资本金。我们自己的低成本资金多得用不完。像那些缺资金的煎饼店一样搞加盟，简直是疯了。出于质量管控，我们更愿意全部直营。”
■沃尔特·斯科特、三级通信公司与伯克希尔的电力投资
“沃尔特·斯科特（Walter Scott）拥有史上最优秀的商业履历之一。当时很多人把巨资投入新建光纤网络，现在行业惨烈洗牌，三级通信（Level 3 Communications）的股价大跌。但我不认为这削弱了沃尔特·斯科特作为企业家的能力。”
“伯克希尔在中美能源的电力投资，包括爱荷华州的完整电网和英国的配电网络，运营得非常好。但不能把这个结果，套用到新领域的新增产能上（比如三级通信）。我们的投资要保守得多。”
“电力是一个极其庞大的领域。电力短缺是极度愚蠢的事。这里领域存在获得合理回报的机会，我们也会尽力尝试。”
■Finova投资
“我们以前从没做过类似的事，没有先例可循。我们认为我们的方案对Finova的债权人来说是一个很好的范本—— 一笔体面、理性的交易。对债券持有人（我们是最大持有人）公平，也给股票留了回升空间，还引入了有合理激励的优秀管理层。当然肯定会有人抱怨，但如果有其他人拿出同样的方案，我会很意外。”
“我真希望我们投资的所有垃圾债里，都有人能给出像我们这样的方案。”
■汽车保险定价
“我认为汽车保险费率正在上调。过去六七年，这门生意好得有点过分了。”
■保守的本性
“我们没有非要出手的冲动。我们非常愿意等待，直到靠谱的机会出现。”
“相对于我们在做的业务规模，我们资金非常充裕。”
■股市未来回报率
“有些时期，我们极难找到可投资的标的。我们现在就处在这样一个时期。”
“沃伦在给《财富》（1999 年11月22日）杂志的文章里，描述了过去两个18年的市场周期：第一个阶段，市场基本横盘，最近这一轮则表现极佳。沃伦说，按照事物的规律，双位数的高回报不可能永远持续。因此，个人投资者和养老基金应该降低预期。我认为未来很长一段时间，他的判断都会是对的。未来15—18年，股市回报率会低得多。”
“普通投资者的合理预期，比如 AT&T、IBM 的养老基金，长期回报大概在6%。”
“现在股市股息率只有 1.5%，市净率达到4—5倍，再也不像当年以很低估值买入可口可乐、吉列那样轻松好赚了。”
■近期股市下跌
“你们最近所见的，不过是一场轻松的茶话会而已。如果你和我一样，经历过 1973—1974 年，甚至90年代初……那时候，乡村俱乐部里人人都排着队要退出——那才叫真正的艰难。只要活得够久，你迟早会见识到。”
■收购中的购买法VS.权益结合法
“问题在于，完全相同的一笔交易，会计处理却不一样。这很荒谬。要求所有收购统一采用购买法核算的提议，是完全合理的。伯克希尔收购德克斯特鞋业（Dexter Shoes）就是个错误。我们发现问题后，就直接计提减值，冲减了当期利润。区别在于，我们没有把它说成一次性损失或特殊损失，就是直接冲减利润。”
■零售业与开市客
“如果我在商学院教课，我会带着学生仔细研究零售业，因为它很容易理解。零售业相当简单，也就四五种商业模式。”
“我是开市客的董事。它的模式很好懂。世界历史上，几乎没有几家公司能靠只有 12% 的加价率成功，它们靠的是走量。开市客拥有正确的企业文化，员工内部晋升，是非常棒的工作场所。”
“在仓储会员店模式里，开市客的运营能力强于山姆会员店。两家未来都会不错，但我预判开市客会表现更出色。”
“我不明白学校为什么不教这些东西，很多内容我都会用完全不同的方式去教。”
■州立农业保险
“州立农业（State Farm）是全球最富有的保险公司之一。它正派、传统、水准极高，有诚信、有专业能力。比如在公寓保险领域，他们就是顶尖的。总部在印第安纳州，没有复杂的薪酬设计，没有股票期权，也不请那些故作高深的顾问——就这样一路甩开了所有竞争对手。我们非常敬佩他们。”
“他们资金极其雄厚，所以如果他们决定压制车险价格，我也说不准他们会什么时候收手。不过，我们GEICO的模式更优。”
■互助改制
“保险公司从互助制改成为股份制时，投保人能得到公平对待吗？通常答案是：没有。真是一点都不意外。”
■如何发现不当计提准备金
“如果一家保险公司的综合成本率平稳得离谱，那它很可能在造假。如果一家公司持续少提准备金，同样是危险信号。”
“有时候，看人就能知道数字可不可靠。比如墨丘利保险的乔治·约瑟夫就是天才，你知道他的数字一定是真实的。”
■箭牌
“箭牌（Wrigley）是一门极好的生意，但这解决不了所有问题。想以划算的价格买入顶级生意，难度非常大。”
■金融行业
“金融行业已经变得无比庞大，我们还在不断把它往前推、推、推。比如现在新车一租就是36个月，还要承诺很高的残值。消费信贷还能透支多远？我们不喜欢这样。我们不喜欢把信贷推到极端，不喜欢连环式的股票炒作。但话虽如此，美国运通是伯克希尔最大持仓之一，我们认为它前景极佳。”
■联邦医疗保险与健康维护组织
“成本原本预估是X，结果实际是10X。人们忘了：效应还会衍生出新的效应。激励会产生超强的连锁效应。（此处笔记较为简略）最初的体系是成本加成模式。比如一项检查，在医生诊所做不能报销，在医院做就能报销，于是医生就把病人转到医院去做。这对医生和医院很有利，但对患者和纳税人非常糟糕。”
“于是这套体系后来改用了DRG付费制度（按疾病诊断相关分组付费，即医疗机构针对每一种特定疾病或病症，按固定金额获得费用偿付），一定程度上控制了成本。之后又转向健康维护组织模式（HMO），也确实控制住了成本。讨厌健康维护组织的人应该明白：它是对一个完全失控体系的必要修正。”
“没错，健康维护组织模式有动机拒绝必要的医疗服务——这种行为令人不齿。但从来没人肯定健康维护组织的一个作用：它阻止了很多本会被医生安排的、不必要且有害的医疗操作。”
■家族基金会接手后，家族企业的衰落
“不要把相关性和因果关系搞混。几乎所有伟大的业绩，最终都会回落。你提到的那些公司（读者文摘、家乐氏），即便没有家族基金会，业绩也会下滑。”
“我认为伯克希尔的基金会（巴菲特去世后，其股份将转入巴菲特基金会）会是正面因素，因为企业文化会被延续。我们依然会收购那些由热爱事业的人经营的优质企业。”
■基金管理人
“现在有大量高智商的人——比过去多得多，大概是以前的四五倍——投入海量精力试图跑赢市场。他们有各种新工具：对冲基金、杠杆收购基金、风投、跨境投资等等。客观来说，总会有人成功。但我不认为大多数人，哪怕是相当靠谱、很自律的人，能取得很高的收益。”
“大量聪明人涌入资产管理行业，是很自然的事。资产管理和投资银行领域充斥着巨额收入 ——就像蚂蚁扑向糖。相比于从事物理学等领域，投身资产管理的诱惑极大，而且容易得多。”
“我认为这一趋势不可避免，却十分糟糕——对整个文明而言是一场灾难。我甚至有些羞愧……仅凭精明地运作资金而获利，本身并不能让我满足。为了弥补这一点，我去讲学，努力以身作则。我很不希望，我这一生的示范效应，引导人们一味去持有纸片般的金融资产。我认为这样的人生是可悲的。如果你能亲手缔造、建设一些东西，职业生涯会更有意义。我也希望自己曾创造更多实业成就，只可惜我太擅长选股了。‘人会成为自身天赋的囚徒。’你们可以笑，但我敢保证，这间屋子里很多人都是自己天赋的囚徒。这几乎是人类的常态。”
■石棉诉讼案
“这是当下最值得关注的事件之一，既关乎你们的公民身份，也关乎投资者身份。”
“石棉曾有许多优异特性。但当其健康风险曝光后，像约翰斯·曼维尔这类大量使用石棉的企业刻意隐瞒真相，通过侵权法体系被判赔偿，理所应当。可另一些企业只使用过极少量石棉，比如刹车片里，或是美国石膏公司浆料中的微量添加。仅仅因为刹车片里有一点点石棉，福特就计提了17亿美元准备金用于赔付。石棉的确为社会带来过价值，相关风险原本很低。我并不清楚这些用途会造成多大危害。”
“原告律师团很快把行为恶劣如约翰斯·曼维尔的公司逼到破产，随后又去追责那些根本不知道自己有错的企业。”
“这一切，几乎都是烟草公司开的坏头。”
“现在有一大批索赔者，根本没有任何患病症状。这类赔付占到了总赔偿金额的一半以上。你甚至可以说，向这些人赔钱本身就是错误。”
“这本质上是对企业的敲诈。得州部分法官完全被原告律师团收买，陪审团也极易被操控。司法系统正在沦为敲诈工具。”
“有意思的是，原告们唯一记得住的品牌，偏偏就是仅存的两家仍有偿付能力的公司，难道不蹊跷吗？”
“律师、工人纷纷撒谎，伪科学被堂而皇之地采纳，这对社会有益吗？这是整个国家的耻辱。我不知道这种乱象何时才会停止。”
“我认为美国石膏公司正在遭遇的一切，是对一家正派企业的无耻打劫。我不认为它们理应破产，但我也不愿对此做出预测。”
“当赤裸裸的欺诈大规模发生时，这个体系还算健康吗？我认为不。而且这种歪风会不断蔓延。你奖励什么，就会得到什么。这就是索赔源源不断的原因。想招蚂蚁，就在地上撒糖。”
稍后，另一位股东问他是否在这个话题上言辞过于严厉。芒格再次直言：
“我还说得不够狠！一旦一群人从这套体系中获利，并用这些钱去收买法官、游说政客，局面就会彻底失控，变得难以收拾。当初只要有决心，本可以轻易防范；可到了现在，再想纠正就难如登天。正如本杰明·富兰克林所言：‘一分预防，胜过十分补救。’”
■公立学校的衰落
“教育界也存在类似的局面。多年前奥马哈涌入大量贫困少数族裔，白人纷纷迁出。很明显，奥马哈中央高中即将变成100%低收入少数族裔学生的学校。一旦如此，奥马哈就没有一所适合少数族裔的优质高中。这种情况在全国各地都发生了。但在奥马哈，一批黑人市民提出，要在中央高中设置‘反黑人配额’，法案最终通过，挽救了这所学校。这是一段佳话。但可悲的是，这样的事只发生在奥马哈。”
“一旦放任局面恶化，很多问题便再也无法逆转。”
■遗产税
“就我个人而言，我反对当前最高税率直冲55%的遗产税。它会打击汽车经销商、水管工等实业经营者。我认为免征额应当提高（鉴于这一举措很可能落地）。在我们这个混乱的民主体系下，最终大概率会得出一个相对合理的结果。”
“对于数亿美元量级的遗产，我完全接受这一税率。我个人并不反对遗产税本身。”
■加州能源危机
“加州能源危机是一场耻辱——教育界、企业高管、两党全都难辞其咎，人人有份。我们落得如此糟糕的下场，完全是极度愚蠢与漠视责任导致的，咎由自取。（别绕弯子了芒格先生，说说您真实想法吧！）我们就像煤矿里的金丝雀，给其他各州敲响警钟。其他州都在说：‘老天，这帮人可帮了我们大忙！’最基础的道理显而易见：减少污染，加强节能，在电价中设置合理的激励机制。”
“现代学术界早已毫无廉耻。学生们学《贝奥武夫》，却连最简单的现实问题都想不明白。”
■海外投资
“我们并没有出于战略考量而必须去海外投资的压力。据我所知，我们也没有采纳任何理财规划师的建议。我们在美国投资更具比较优势，因为我们在这里的知名度更高。我们没有宏大蓝图，完全由单个机会驱动。”
■思维模型
“如果你通过正确的学习获得了恰当的思维框架，你自己会清楚这一点。我们（伯克希尔与西科）拥有具备成熟思维模型的资深人士。没人愿意成为一名正在做首次复杂手术的外科医生的病人。”
“我那篇以可口可乐为例讲解思维模型的演讲并不算成功。人们往往要读两三遍才能理解，而且即便如此，也只有那些本来就略懂的人才能真正领会。”
■利率预测
“沃伦和我在预测利率这件事上，从来没赚到过一分钱。”
■约翰·特雷恩
当被问及对约翰·特雷恩的著作（如《金钱主人》）的看法时，芒格说：“他是一位有天赋的作者，对投资过程有着适度的洞察力。”
■《查理·芒格传》（珍妮特·洛 著）
“我本来不想让这本书出版。我觉得弊大于利，我喜欢保持低调。但当我知道她无论我是否配合都会写时，配合显然是正确的决定。我后来很喜欢珍妮特·洛——她是一位非常优秀的人。这本书让我有机会传播一些想法，却不用自己费力去写。其中一个观点是：每当你觉得某件事或某个人毁了你的生活时，问题就在于你自己。受害者心态极具破坏性。我很乐意传播这类道理。这些话虽然老生常谈，但并不代表不对。事实上我常说：‘老生常谈的，往往都是对的。’”
■查理的文稿
“给各位愿意钻研的人说一下，我最近在斯坦福法学院开了一门课，并整理了一些阅读材料。会场前面的箱子里有复印件可以领取。”
这本由芒格私人印制的小册子题为《查理·T.芒格撰写与选编的投资相关讲稿及文集》，内容包括：
（1）《2003年的金融大丑闻》。与本手册中其他文章不同，我认为这篇此前从未公开发表过。它详细描述了2003年一场虚构的金融丑闻，由一家名为“宽特科技”的虚构科技公司的不诚信会计处理（尤其是股票期权的会计处理）引发（这家公司隐约带有思科、IBM等企业的影子）。
（2）《在慈善圆桌会议早餐会上的讲话》。芒格在讲话中批评了与普通股价格相关的“财富效应”，以及基金会等投资者“每年在不必要、无产出的投资成本上浪费3%的资产”等现象。
（3）《一流慈善基金的投资实践》。芒格继续批判基金会的投资做法，这些教训几乎适用于所有投资者。
（4）《巴菲特先生论股市》，1999年11月22日。重刊巴菲特发表于《财富》杂志的文章，他在文中极具预见性地就科技泡沫向投资者发出警告，并提出未来相当长一段时间内股市回报率将处于中等个位数水平。
（5）芒格1994年在南加州大学商学院的演讲：《论基本的、普世的智慧，及其与投资管理和商业的关系》。文字稿来自1995年5月5日《杰出投资者文摘》。在这篇演讲中，芒格阐述了思维模型的重要性，并提出：成功的投资者与思考者，必须把经验挂在头脑中的思维模型格栅上。
（6）去年西科金融股东会文字稿，发表于2000年12月18日《杰出投资者文摘》。
（注：上述1、2、3、5篇文章收录在《穷查理宝典》中）